地平線遞交招股書，只是開始的結(jié)束

作者 |?章漣漪

“This is not the end. It is not even the beginning of the end. But it is, perhaps, the end of the beginning（這不是結(jié)束。這甚至不是結(jié)束的開始。但這也許是開始的結(jié)束）”

3月26日，智能駕駛計(jì)算方案提供商地平線（Horizon Robotics）向港交所遞交招股書，高盛、摩根士丹利、中信建投為其聯(lián)席保薦人。當(dāng)天晚上11時(shí)36分，地平線創(chuàng)始人余凱發(fā)布了如上朋友圈。盡管其沒有明說，但很明顯，余凱，或者說地平線對自身有更多的期許。而一定程度上，這句話也反映了智駕賽道現(xiàn)狀。

地平線成立于2015年，根據(jù)招股書信息，其對自己的描述是“市場領(lǐng)先的乘用車高級輔助駕駛（ADAS）和高階自動駕駛（AD）解決方案供應(yīng)商”，擁有專有的軟硬件技術(shù)。

在汽車智能化，以及芯片尋求國產(chǎn)替代等趨勢之下，成立至今，地平線一路發(fā)展快速，為資本和市場的“寵兒”。根據(jù)招股書信息，地平線自2021年大規(guī)模量產(chǎn)解決方案起，按年度裝機(jī)量計(jì)算，是首家且每年均為最大的提供前裝量產(chǎn)的高級輔助和高階自動駕駛解決方案的中國公司。

招股書對地平線基本信息介紹盡管相比其他智駕企業(yè)，地平線可謂小有建樹，但與英偉達(dá)這個(gè)絕對“大山”相比，追趕的還是很吃力。特別是在面臨產(chǎn)能過剩風(fēng)險(xiǎn)、“價(jià)格戰(zhàn)”壓力下傳，以及持續(xù)大規(guī)模研發(fā)投入等多重壓力之下，地平線想要不斷擴(kuò)大量產(chǎn)規(guī)模，實(shí)現(xiàn)盈利，并非易事。因此，無論是出于長期發(fā)展需要，還是對投資人負(fù)責(zé)的態(tài)度，上市都是必選項(xiàng)。

已入局多年，少有成就的“地平線”依然壓力如此，再有后來者很難在智駕芯片賽道更有成果，這或許就是余凱“the end of the beginning”感慨的原因。

01營收、凈虧損同步擴(kuò)大，客戶覆蓋主流車企

盡管營收和毛利均呈現(xiàn)增長，地平線仍面臨盈虧平衡的挑戰(zhàn)。招股書顯示，地平線在2021年、2022年、2023年的收入分別為4.67億元、9.06億元、15.52億元，2021年至2023年的收入復(fù)合年增長率為82.3%。地平線主要營收來自“汽車解決方案”，即向車企提供的智駕處理硬件，與專有算法及軟件結(jié)合的方案。它包括，產(chǎn)品解決方案和授權(quán)及服務(wù)，后者指的是地平線的算法軟件使用許可授權(quán)。

地平線營收情況變化從招股書信息來看，從2022年開始，“授權(quán)及服務(wù)”的營收超過賣“產(chǎn)品解決方案”，且兩者營收差距在不斷拉大。到2023年，授權(quán)及服務(wù)營收達(dá)到9.63億，而產(chǎn)品解決方案僅為5.06億。地平線的主要客戶為車企。招股書援引灼識咨詢的資料稱，按2023年解決方案裝機(jī)量計(jì)算，地平線為中國本土OEM（整車廠）的第二大高級輔助駕駛解決方案提供商，市場份額為21.3%。

其強(qiáng)調(diào)，截至2023年12月31日，前十大中國OEM均為地平線的客戶。招股書還顯示，截至最后實(shí)際可行日期，地平線軟硬一體的解決方案已獲得24家OEM（31個(gè)OEM品牌）采用，裝備于超過230款車型。包括大眾、上汽集團(tuán)、比亞迪、吉利、理想、蔚來等在內(nèi)的主流車企，以及博世、采埃孚等在內(nèi)的跨國零部件巨頭，均為地平線的合作伙伴。

地平線客戶情況營收不斷增長的同時(shí)，地平線的毛利也在不斷增長，且毛利率較高且穩(wěn)定。2021年到2023年，地平線毛利分別是3.31億元、6.27億元和10.94億元；毛利率分別是70.9%、69.3%、70.5%。

不過盡管如此，從招股書信息來看，地平線依然處于虧損狀態(tài)，且持續(xù)加大中。2021年至2023年，地平線的凈虧損分別為20.64億元、87.2億元、67.39億元；經(jīng)調(diào)整凈虧損為11.03億元、18.91億元、16.35億元。對于虧損原因，地平線給出的解釋是，受需要大量前期投資、規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)尚未釋放、采用權(quán)益法入賬的分占投資業(yè)績等影響。

此外，很大的原因還在于，研發(fā)投入的持續(xù)增加。截止2023年底，地平線全職研發(fā)團(tuán)隊(duì)1478人，占全體員工總數(shù)的71.5%。伴隨著人員增加和技術(shù)進(jìn)步需求，地平線研發(fā)支出也在上漲，2021年至2023年分別為11.43億元、18.79億元和23.66億元。研發(fā)支出為營收規(guī)模的150-200%。從現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物數(shù)據(jù)來看，地平線還擁有較高的抗風(fēng)險(xiǎn)能力，為113.6億元。

02地平線創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)，保有很高話語權(quán)

未達(dá)到盈利水平，但地平線還是擁有港交所上市機(jī)會，這很大程度上得益于港交所規(guī)則的調(diào)整。去年3月31日，港交所在《主板上市規(guī)則》中新增第18C章，推出特專科技公司上市機(jī)制，允許無收入、無盈利的科技公司來港上市。新規(guī)則適用于新一代信息技術(shù)、先進(jìn)硬件、先進(jìn)材料、新能源及節(jié)能環(huán)保、新食品及農(nóng)業(yè)技術(shù)五大特?？萍夹袠I(yè)的公司。

規(guī)則還對上市要求的市值門檻標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行了下調(diào)。規(guī)則表示，未商業(yè)化公司市值由不低于150億港元降至100億港元，已商業(yè)化公司市值門檻由80億港元降至60億港元。顯然，地平線是完全滿足上述要求的。

地平線融資情況招股書顯示，地平線此前已經(jīng)完成11輪融資，在D輪融資后，其投后估值達(dá)到了87.1億美元。地平線的投資人包括紅杉中國、高瓴資本等知名投資機(jī)構(gòu)，也有來自汽車行業(yè)的頭部企業(yè)，包括上汽集團(tuán)、大眾集團(tuán)旗下軟件公司CARIAD、寧德時(shí)代、比亞迪等。其中，上汽集團(tuán)通過SAIC QIJUN I Holdings Limited持股10.02%；大眾集團(tuán)旗下CARIAD Estonia AS持股2.64%；寧德時(shí)代通過香港時(shí)代新能源科技有限公司持股1.12%；比亞迪通過旗下Golden Link Worldwide Limited持有地平線0.13%股份。

與此同時(shí)，地平線創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)的話語權(quán)依然很大。招股書介紹，地平線由余凱、黃暢、陶斐雯，以及一群科學(xué)家與企業(yè)家在2015年共同創(chuàng)立。截至最后實(shí)際可行日期，余凱、黃暢、陶斐雯分別擁有公司股本的16.95%、3.82%及1.66%的實(shí)益權(quán)益，分別相當(dāng)于投票權(quán)的55.95%、12.61%及5.47%。

地平線團(tuán)隊(duì)依然保有很高話語權(quán)值得一提的是，另一家智駕芯片企業(yè)黑芝麻，是港交所18C規(guī)則生效以來，第一家以此規(guī)則正式遞交上市申請材料的企業(yè)。去年6月，黑芝麻遞交招股書，準(zhǔn)備在港交所主板上市，中金公司和華泰國際為其聯(lián)席保薦人。但時(shí)至今年1月，由于6個(gè)月內(nèi)未通過聆訊，黑芝麻的上市申請材料處于“失效”狀態(tài)，需要在三個(gè)月內(nèi)重新提交招股書，方可重啟上市進(jìn)程。于是，今年3月22日，黑芝麻再次更新了招股書。

未來，受到港股新規(guī)以及地平線、黑芝麻智能等企業(yè)動作影響，相關(guān)企業(yè)或接連有動作，“上市潮”有望爆發(fā)。

03紅利期將至，競爭將更加激烈

智駕芯片企業(yè)紛紛尋求上市背后，是產(chǎn)業(yè)競爭的日益激烈。盡管地平線一直被認(rèn)為是英偉達(dá)的“平替”。但從競爭格局來看，地平線還遠(yuǎn)未達(dá)到可以“替代”英偉達(dá)，甚至還“替”不了Mobileye。

今年3月16日，余凱在中國電動汽車百人會論壇（2024）上表示，2023年，英偉達(dá)和地平線兩家頭部供應(yīng)商在NOA計(jì)算方案市場份額合計(jì)占比超過八成，其中英偉達(dá)占據(jù)48.9%的份額，地平線份額相比2023年上半年提升至35.49%，是唯二呈現(xiàn)增幅的供應(yīng)商，且增幅最大。但這是NOA的占比，在智駕域控芯片整體排名中，地平線還處于追趕位置。

資料來源：蓋世汽車研究院根據(jù)蓋世汽車研究院統(tǒng)計(jì)，2023年智駕域控芯片排名前四的分別是特斯拉FSD芯片、英偉達(dá)Orin、Mobileye EyeQ4H和Mobileye EyeQ5H，其去年在智駕域控領(lǐng)域的裝機(jī)量分別為：120萬余顆、114萬余顆、201437顆和175246顆，對應(yīng)市場份額分別為34.4%、32.6%、5.7%和5%。

而地平線三款車規(guī)級芯片征程5、征程2和征程3，去年在智駕域控領(lǐng)域累計(jì)裝機(jī)量分別為172725顆、165300顆和63726顆，在上述排行榜中分別位列第五、第六和第九，合計(jì)占據(jù)11.4%的市場份額。

早在2021年上海車展期間，余凱曾表示，智駕芯片產(chǎn)業(yè)最終不會是百花齊放，“勝利者會很少，甚至可能只有一二名，第一名相比第二名還有巨大的優(yōu)勢”。目前來看，距離其第二名的位置，還有小步需要追趕。

地平線征程系列芯片性能與此同時(shí)，智駕芯片所面對的新能源汽車市場增速在放緩，且“價(jià)格戰(zhàn)”更加激烈。數(shù)據(jù)顯示，2024年2月我國乘用車產(chǎn)銷分別完成127.3萬輛和133.3萬輛，環(huán)比分別下降38.9%和37%，同比分別下降25.8%和19.4%。

實(shí)際上，從去年開始，新能源汽車整體銷量增速就在放緩，與此同時(shí)，芯片產(chǎn)能過剩風(fēng)險(xiǎn)日益顯現(xiàn)。據(jù)集微咨詢此前發(fā)布的報(bào)告顯示，截至2023年第二季度末，全球前15大芯片公司存貨已經(jīng)歷11個(gè)季度連續(xù)增長，其中還有8家企業(yè)的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)還處于增長的態(tài)勢中。不久前，英特爾旗下智能駕駛芯片企業(yè)Mobileye也發(fā)布的業(yè)績指引顯示，2024年全年，公司經(jīng)營利潤預(yù)計(jì)為2.7億-3.6億美元，遠(yuǎn)低于此前華爾街分析師預(yù)估的25.8億美元。

至于原因，Mobileye 解釋稱，是客戶前幾年囤貨還沒消化完。一方面要進(jìn)行技術(shù)追趕，盡快拉齊與英偉達(dá)等芯片企業(yè)的差距；另一方面還要擴(kuò)大收入規(guī)模、維持毛利率水平，以實(shí)現(xiàn)收支平衡并盈利。這也難怪，在提交招股書當(dāng)天，余凱發(fā)出了“the end of the beginning”的感慨。多重壓力之下，后進(jìn)來者很難再有機(jī)會，已進(jìn)入者競爭將更加激烈。

上市，存下更多的彈藥，是國內(nèi)智駕芯片企業(yè)們的更優(yōu)解，誰能最快突圍？