半導(dǎo)體上市公司破發(fā)引發(fā)的產(chǎn)業(yè)冷思考

半導(dǎo)體企業(yè)頻頻破發(fā)，PPT時(shí)代已經(jīng)過(guò)去？

2022年開(kāi)年以來(lái)，芯片上市公司破發(fā)的現(xiàn)象越來(lái)越多，這與去年芯片公司的上市潮截然相反。國(guó)芯科技、天岳先進(jìn)、翱捷科技、臻鐳科技、希荻微、唯捷創(chuàng)芯與英集芯都遭遇到了上市首日破發(fā)的情況。其中唯捷創(chuàng)芯首日跌幅達(dá)36.04%，中一簽虧損1.2萬(wàn)，翱捷科技上市即破發(fā)累跌45%，中一簽單日虧損高達(dá)2.78萬(wàn)元。

萬(wàn)分之二的中簽率，卻“憑運(yùn)氣虧錢(qián)”。半導(dǎo)體上市公司接連破發(fā)的背后，是因?yàn)檫@些半導(dǎo)體“第一股”已經(jīng)不再能吸引資本的視線嗎？

上市即破發(fā)，出道即巔峰？

2022年開(kāi)年以來(lái)，“基帶芯片第一股”、“國(guó)產(chǎn)CPU第一股”、“碳化硅襯底第一股”等半導(dǎo)體第一股都紛紛高價(jià)上市。例如，作為A股第一家上市的基帶公司，同時(shí)也是全球稀缺的基帶芯片廠商，翱捷科技發(fā)行前的每股凈資產(chǎn)卻僅有3.54元，發(fā)行價(jià)格幾乎是發(fā)行前凈資產(chǎn)的近47倍。

但高昂的發(fā)行價(jià)格市場(chǎng)卻不買賬，很多半導(dǎo)體企業(yè)在上市的首日破發(fā)。

在科創(chuàng)板上市的新股翱捷科技，其上市首日即下跌超30%。實(shí)際上，翱捷科技是阿里系芯片公司，提供無(wú)線通信、超大規(guī)模芯片，產(chǎn)品線全面覆蓋蜂窩通信領(lǐng)域、非蜂窩通信領(lǐng)域、AI領(lǐng)域。成立于2015年的翱捷科技先后收購(gòu)了Alphean、江蘇智多芯、Marvell移動(dòng)通信部門(mén)、智擎信息，得益于其多次收購(gòu)，翱捷科技的營(yíng)收得以成倍的速度增長(zhǎng)。

國(guó)芯科技稱為A股“CPU第一股”，一家聚焦于國(guó)產(chǎn)自主可控嵌入式CPU技術(shù)研發(fā)和產(chǎn)業(yè)化應(yīng)用的芯片設(shè)計(jì)公司，為國(guó)家重大需求和市場(chǎng)需求領(lǐng)域客戶提供IP授權(quán)、芯片定制服務(wù)和自主芯片及模組產(chǎn)品，主要應(yīng)用于信息安全、汽車電子和工業(yè)控制、邊緣計(jì)算和網(wǎng)絡(luò)通信三大關(guān)鍵領(lǐng)域。其在1月6日登陸科創(chuàng)板，盤(pán)中一度跌破發(fā)行價(jià)（41.98元）。

“碳化硅襯底第一股”天岳先進(jìn)上市首日開(kāi)盤(pán)直接破發(fā)，股價(jià)跌超6%。天岳先進(jìn)成立于2010年，在全球半絕緣型碳化硅襯底領(lǐng)域市場(chǎng)份額全球排名第三，市場(chǎng)占有率由2019年的18%提升至2020年的30%，是目前全球半絕緣型碳化硅襯底的主要企業(yè)。

臻鐳科技是國(guó)內(nèi)軍用通信、雷達(dá)領(lǐng)域中射頻芯片和電源管理芯片的核心供應(yīng)商之一，主要產(chǎn)品包括終端射頻前端芯片、射頻收發(fā)芯片及高速高精度 ADC/DAC、電源管理芯片、微系統(tǒng)及模組等。在上市首日，臻鐳科技開(kāi)盤(pán)破發(fā)下跌8.66%。

英集芯開(kāi)盤(pán)價(jià)為24.23元/股，之后股價(jià)有所下跌，最大跌幅為9.5%。英集芯是目前國(guó)產(chǎn)數(shù)模混合芯片設(shè)計(jì)公司，是國(guó)內(nèi)移動(dòng)電源（充電寶）、快充電源適配器等應(yīng)用領(lǐng)域的主要芯片供應(yīng)商之一。

對(duì)于芯片股頻頻破發(fā)的現(xiàn)象業(yè)界分析人士表示：“目前，投資機(jī)構(gòu)之間搶項(xiàng)目已經(jīng)進(jìn)入白熱化階段。隨著資本的大量入場(chǎng)，靠關(guān)系搶額度已經(jīng)變成了報(bào)高價(jià)搶額度，這也導(dǎo)致了明星項(xiàng)目估值并不便宜。”

高估值很大的原因基于公司稀缺的概念，芯片概念本就熱門(mén)，疊加目前全球“缺芯潮”，PE/VC在早期投資過(guò)程中，往往會(huì)對(duì)部分高精尖科技企業(yè)給出較高的市值評(píng)估，部分企業(yè)市盈率高達(dá)百倍，遠(yuǎn)超行業(yè)平均水平。

同時(shí)深天投首席投資官吳葉楠也認(rèn)為，這兩年一二級(jí)市場(chǎng)都有些亢奮，產(chǎn)生泡沫是必然的，而隨著泡沫的破滅，市場(chǎng)注定會(huì)回歸理性，但是需要一個(gè)逐漸回歸的過(guò)程。

半導(dǎo)體國(guó)產(chǎn)賽道過(guò)熱？

凈利潤(rùn)均為負(fù)數(shù)，且虧損金額持續(xù)擴(kuò)大

虧損幾乎是最近新上市的半導(dǎo)體企業(yè)的一大共性。翱捷科技作為開(kāi)年以來(lái)最被看好的半導(dǎo)體企業(yè)之一，從其招股書(shū)中能夠窺見(jiàn)半導(dǎo)體新上市企業(yè)的一隅。

在多次的收購(gòu)后，翱捷科技營(yíng)收成倍增長(zhǎng)，2017、2018年、2019年、2020年?duì)I收分別為1.15億元、3.98億元、10.8億元，營(yíng)業(yè)收入復(fù)合增長(zhǎng)率為206%。但凈利潤(rùn)卻與營(yíng)收形成了鮮明的對(duì)比，僅2017年到2020年四年間累計(jì)就虧損高達(dá)44億元，虧損金額分別為9.78億元、5.37億元、5.83億元、23.27億元。

CPU第一股的國(guó)芯科技，其招股書(shū)中顯示，報(bào)告期（2017-2020年上半年）內(nèi)扣非后凈利潤(rùn)分別為-1322.63萬(wàn)元、279.54萬(wàn)元、1444.61萬(wàn)元、-557.76萬(wàn)元，合計(jì)約為-156萬(wàn)元。近三年半的時(shí)間，國(guó)芯科技的總體是虧損狀態(tài)，凈利潤(rùn)的增長(zhǎng)主要靠政府補(bǔ)助。

2018年、2019年、2020年，希荻微實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入分別為6816.32萬(wàn)元、1.15億元、2.28億元，實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)分別為-538.40萬(wàn)元、-957.52萬(wàn)元、-1.45億元。

高額研發(fā)投入已成行業(yè)常態(tài)

集成電路設(shè)計(jì)行業(yè)是典型的科技、資金密集型行業(yè)，資金投入極高。這些短期成立的半導(dǎo)體企業(yè)由于沒(méi)有技術(shù)的積累，需要大額研發(fā)投入保證技術(shù)的進(jìn)步和產(chǎn)品的研發(fā)。因此，高額的研發(fā)投入導(dǎo)致的虧損也是許多半導(dǎo)體上市公司都存在的問(wèn)題。

翱捷科技2021年預(yù)計(jì)虧損5.64億元。盡管虧損金額收窄17.63億元，較上年同期收窄75.76%，有分析師認(rèn)為：“其盈利能力堪憂，近五年累計(jì)虧損超50億元，長(zhǎng)期虧損難以撐起高估值。”

2021年，天岳先進(jìn)研發(fā)費(fèi)用7373.61萬(wàn)元，占營(yíng)業(yè)收入的14.93%，研發(fā)費(fèi)用同比增加62.05%。國(guó)芯科技2020年累計(jì)研發(fā)投入2.15億元，占營(yíng)業(yè)收入的比重為32.08%，且2018、2019年該值分別為33.09%、28.68%，研發(fā)投入均在較高水平。

作為技術(shù)驅(qū)動(dòng)型企業(yè)，半導(dǎo)體公司往往在研發(fā)上投入巨大的資金，從營(yíng)收占比來(lái)看，半導(dǎo)體企業(yè)的研發(fā)投入占營(yíng)收比重逐年攀升，甚至研發(fā)投入接近全年?duì)I收總額。

商業(yè)化時(shí)間長(zhǎng)，同時(shí)面對(duì)國(guó)際大廠競(jìng)爭(zhēng)

盡管面對(duì)國(guó)產(chǎn)化替代的需求，國(guó)產(chǎn)半導(dǎo)體企業(yè)具有國(guó)產(chǎn)化應(yīng)用優(yōu)勢(shì)。但由于國(guó)產(chǎn)化半導(dǎo)體企業(yè)成立時(shí)間相對(duì)較短，在市場(chǎng)占有率、歷史積淀、經(jīng)營(yíng)規(guī)模、產(chǎn)品豐富性和技術(shù)水平等方面均仍與行業(yè)領(lǐng)先企業(yè)存在一定差距。

在短期內(nèi)向國(guó)際半導(dǎo)體企業(yè)的優(yōu)勢(shì)領(lǐng)域中發(fā)起挑戰(zhàn)存在難度，因此國(guó)產(chǎn)半導(dǎo)體企業(yè)在一定時(shí)間內(nèi)仍需要追趕半導(dǎo)體企業(yè)龍頭，如果競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手提供更好的價(jià)格或服務(wù)，則公司的行業(yè)地位、市場(chǎng)份額、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)等均會(huì)受到不利影響。

破發(fā)是狂歡后的清醒？

據(jù)美國(guó)半導(dǎo)體媒體Semiconductor Engineering統(tǒng)計(jì)，2021年的最后一個(gè)月，在半導(dǎo)體領(lǐng)域全球共有54家創(chuàng)企獲得新一輪融資，僅詳實(shí)可查的融資金額就超過(guò)150億人民幣，獲得融資的55家公司中40家公司都是中國(guó)企業(yè)。

并且在已經(jīng)上市的半導(dǎo)體企業(yè)公布的第一季度業(yè)績(jī)來(lái)看，龍頭企業(yè)業(yè)績(jī)很好。紫光國(guó)微2022年第一季度業(yè)績(jī)預(yù)報(bào)顯示，預(yù)計(jì)2022年第一季度歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)5.1億元-5.5億元,同比增長(zhǎng)57.54%-69.90%，營(yíng)業(yè)收入、凈利潤(rùn)均創(chuàng)下歷史新高。截至4月10日，有15家半導(dǎo)體、電子化學(xué)品公司披露一季財(cái)報(bào)預(yù)告，全部實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)同比增長(zhǎng)，部分公司同比增長(zhǎng)超過(guò)2倍。

過(guò)熱的上市企業(yè)與破發(fā)的半導(dǎo)體公司形成了冰火兩重天。國(guó)產(chǎn)集成電路產(chǎn)業(yè)發(fā)展面臨著非常復(fù)雜的內(nèi)外環(huán)境。從外部環(huán)境綜合來(lái)看，就是必須加快實(shí)現(xiàn)芯片自主；而從內(nèi)部環(huán)境來(lái)說(shuō)，各地區(qū)都想自己把半導(dǎo)體新興產(chǎn)業(yè)搞出成績(jī)。在這樣的環(huán)境中，出現(xiàn)“造芯熱”有著一定的必然性。

但集成電路是資本、技術(shù)密集型產(chǎn)業(yè)，能夠脫穎而出的企業(yè)終究屬于少數(shù)。風(fēng)口后，市場(chǎng)并不如預(yù)期。有半導(dǎo)體投資人表示：“現(xiàn)在有些半導(dǎo)體企業(yè)估值過(guò)于夸張。”

幾年前，中國(guó)LED芯片產(chǎn)業(yè)也曾經(jīng)歷一輪投資熱——全國(guó)各地一下冒出來(lái)80多家LED芯片企業(yè)，總投資達(dá)到800億元。低端的同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)，讓行業(yè)出現(xiàn)了嚴(yán)重內(nèi)卷。僅僅兩年后，70%的企業(yè)已經(jīng)關(guān)門(mén)。實(shí)際上，以當(dāng)時(shí)的市場(chǎng)估值，僅僅400億元，就已經(jīng)能夠并購(gòu)兩家世界領(lǐng)先的LED芯片企業(yè)。

中國(guó)本土的半導(dǎo)體企業(yè)仍然面臨著極為艱辛的產(chǎn)業(yè)環(huán)境。在當(dāng)前的投資熱下，錢(qián)不是問(wèn)題。更關(guān)鍵的問(wèn)題在于，錢(qián)該怎么投，往哪兒投。中國(guó)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)需要理性的投資策略，要遵從產(chǎn)業(yè)發(fā)展的市場(chǎng)規(guī)律，以市場(chǎng)的原則去應(yīng)對(duì)芯片全球市場(chǎng)化的特點(diǎn)。

泡沫總要被戳破

不同產(chǎn)業(yè)有不同天花板，在將價(jià)值抬高的過(guò)程中，都有一段你情我愿的合作。高估值高泡沫可以吸引全球頂尖人才回到中國(guó)創(chuàng)業(yè)，并造就一個(gè)有競(jìng)爭(zhēng)力的產(chǎn)業(yè)。過(guò)高的泡沫總要被戳破。

目前半導(dǎo)體的上游產(chǎn)業(yè)鏈有所緩解，由于經(jīng)濟(jì)下行、疫情影響與地緣政治摩擦的三重影響，半導(dǎo)體下游產(chǎn)業(yè)需求變?nèi)?。?a class="article-link" target="_blank" href="/tag/%E6%B6%88%E8%B4%B9%E7%94%B5%E5%AD%90/">消費(fèi)電子方面，過(guò)去三年中基本支透，由于對(duì)未來(lái)安全感較弱，市場(chǎng)負(fù)面情緒仍在持續(xù)。

現(xiàn)在半導(dǎo)體上市企業(yè)“破發(fā)”，是市場(chǎng)化機(jī)制下的一種“糾偏”行為，不但能引導(dǎo)新股的定價(jià)機(jī)制日趨合理，還有利于市場(chǎng)回歸個(gè)股基本面思考。

隨著半導(dǎo)體上市公司發(fā)行定價(jià)更加市場(chǎng)化，交易機(jī)制更加完善，市場(chǎng)交易會(huì)更加趨于平穩(wěn)理性；具有研發(fā)優(yōu)勢(shì)及科技創(chuàng)新優(yōu)勢(shì)的企業(yè)股票，其內(nèi)在價(jià)值也會(huì)得到合理體現(xiàn)。

近兩年半導(dǎo)體行業(yè)投資熱度極高，但火熱之下，更需冷靜。

作者：九林