千億小巨頭，只剩零頭

文 | 荊玉

按照此前一段時間創(chuàng)投圈流行的“話術”，隨著5G、人工智能、大數(shù)據(jù)等技術快速推廣，世界正在進入一個“萬物互聯(lián)”的時代。

投資人和創(chuàng)業(yè)者們對此預期非常樂觀，國家的頂層戰(zhàn)略規(guī)劃適時出臺，中外科技、互聯(lián)網(wǎng)巨頭們也在爭先布局，物聯(lián)網(wǎng)一度成了時代的風口。

然而風口不一定隨時都在，也并不是所有踩中風口的企業(yè)都能順利騰飛。在物聯(lián)網(wǎng)賽道上，頂著“全球IoT云平臺第一股”名號上市，有著眾多明星投資機構“加持”的涂鴉智能，已經經歷了一場從巔峰墜落的“潰敗”。

2021年3月18日紐交所上市首日，涂鴉智能的股價一度高達25美元/股，對應市值達到140.6億美元，接近千億元人民幣。但高光時刻并未持續(xù)多久，隨后涂鴉智能的股價幾乎是“一瀉千里”。截至11月11日收盤，涂鴉智能的市值僅剩5.73億美元，距離上市時的高點跌幅高達95%。

涂鴉智能股價表現(xiàn)（自上市至今）

涂鴉智能股價的暴跌與中概股整體的估值“受挫”不無關系，但遠超平均水平的高達95%的股價跌幅，則指向公司的基本面也有大問題。

根據(jù)11月10日涂鴉智能發(fā)布的三季報，第三季度公司總營收4500萬美元，同比下降約47.4%；同時其仍然處于虧損狀態(tài)，第三季度虧損金額高達4041萬美元。

對于處于高增長賽道上的新經濟企業(yè)來說，資本市場或許可以容忍其短時間內的虧損，但無法容忍營收的快速下滑，因為這往往意味著企業(yè)經營已經遭遇了困難。

具體到涂鴉智能，其聚焦海外市場加白牌廠商的打法曾幫助其快速崛起，但隨著物聯(lián)網(wǎng)技術路線的快速變革，涂鴉智能長期建立的護城河變淺甚至消失。而在其全新的戰(zhàn)略調整舉措下，短時間內很難有重新崛起的勢頭和預期。

11月2日，由于其連續(xù)30個交易日期間的平均收盤價低于1美元，涂鴉智能收到了紐交所的低股價退市警告信函。這為其業(yè)務重振之路再次蒙了一層陰影。

涂鴉智能彼時的PS（市銷率）高達78倍。 

回顧2021年3月涂鴉智能美股上市時的表現(xiàn)，風頭可謂是一時無兩。

身處炙手可熱的物聯(lián)網(wǎng)黃金賽道，頭頂全球最大的物聯(lián)網(wǎng)（IOT）智能平臺的名號，擁有GIC、高瓴、騰訊等一線投資方的“加持”，涂鴉智能上市首日的市值便高達140.6億美元，接近千億元人民幣。

外界對此好奇，一家年輕的初創(chuàng)公司如何在大廠的包圍中脫穎而出，成為全球第一；業(yè)內則轟動不已，心有戚戚。

如今重新復盤，涂鴉智能其實是被彼時的資本市場定出了“天價”。2020年，其營收僅有1.8億美元，折合約12.6億元人民幣，卻能獲得接近千億元的市值。據(jù)此計算，涂鴉智能彼時的PS（市銷率）高達78倍。 

這背后，一方面與當時美股市場的風格不無關系。在美聯(lián)儲為抗擊疫情采取的“零利率”政策之下，市場流動性泛濫，具備高成長性的科技股成為市場上的“香餑餑”。重倉科技股的ARK方舟基金在彼時如魚得水。

另外，涂鴉智能恰好地符合了當時資本市場的風格。行業(yè)及企業(yè)基本面上，物聯(lián)網(wǎng)是全球公認的高成長賽道，是萬物互聯(lián)時代的新風口，而涂鴉智能又是行業(yè)內最大的物聯(lián)網(wǎng)（IOT）智能平臺。

商業(yè)數(shù)據(jù)平臺statista數(shù)據(jù)顯示，2020年全球物聯(lián)網(wǎng)市場規(guī)模達到2480億美元，預計到2025年市場規(guī)模將超過1.5萬億美元，復合增長率達到44.59%。而根據(jù)CIC灼識咨詢數(shù)據(jù)，據(jù)2020年賦能的智能設備數(shù)計算，涂鴉智能是全球最大的IoT PaaS公司，其受到彼時美股市場的熱捧也因此順理成章。

另一方面，涂鴉智能以PaaS（平臺即服務）業(yè)務為主的模式決定了其營業(yè)收入具備較高的含金量。理論上來說，云計算平臺（包含PaaS平臺）的用戶都具備較強的黏性，一旦選擇了某個平臺，就會持續(xù)不斷地掏腰包訂購，云計算企業(yè)就可以躺著收錢。

夸張地說，即使公司的銷售全部下崗，公司在第二年仍然能夠取得和去年基本相同的收入。因此云計算企業(yè)在資本市場受到追捧，往往擁有較高的估值。

不少美股市場上的投資者們也因為賽道光環(huán)、市場地位和股東背景等對涂鴉智能擁有較為樂觀的預期——舊客戶規(guī)模繼續(xù)擴張，新客戶不斷加入，涂鴉的收入可以得到很好的保障，其業(yè)績增長理應具備很強的確定性。

但殊不知，物聯(lián)網(wǎng)尤其是智能家居場景的技術路線迭代迅速，涂鴉智能辛苦構造的護城河很快便遭遇挑戰(zhàn)，而此前被高增長掩蓋的問題也因此逐漸暴露。

“全球最大的IoT PaaS公司”實則根基羸弱。

國內智能家居的江湖，有華為、小米、阿里、百度等眾多實力強勁的玩家，不少外界人士好奇，涂鴉作為一家年輕的創(chuàng)業(yè)公司是如何沖出大廠包圍成為全球第一的。

實際上，涂鴉智能是另辟蹊徑，選擇了海外市場，才避開了與互聯(lián)網(wǎng)巨頭們的正面競爭。 

基于對海外尤其是北美市場對于IoT智能產品接受度更高、付費意愿更強的判斷，涂鴉智能自2014年創(chuàng)立之初便瞄準了海外市場，并很快搭上了亞馬遜智能音箱Echo的智能家居快車。

2014年11月亞馬遜第一臺Echo音箱發(fā)布后，便迅速占領了美國市場，并引爆了智能插座、開關、燈具等物聯(lián)網(wǎng)產品的銷售熱潮。涂鴉通過給國內白牌廠商的硬件產品加裝聯(lián)網(wǎng)組件（以適配Echo音箱等智能家居入口）而迅速崛起。 

隨著亞馬遜Echo音箱逐漸占據(jù)美國大半市場，國內高性價比的白牌硬件在涂鴉智能的賦能下大賣特賣，而涂鴉智能作為“賣鏟人”也收獲了巨大的發(fā)展紅利，其“全球最大的IoT PaaS公司”的市場地位也由此而來。

但好景不長，處于行業(yè)發(fā)展初期的智能家居市場的技術路線迅速發(fā)生變化。自2019年開始，海外WiFi聯(lián)網(wǎng)組件市場放緩，整個智能家居生態(tài)往藍牙Mesh方向轉，藍牙Mesh+WiFi的Combo芯片方案開始流行。

這導致涂鴉智能在WiFi模組時代建立的技術優(yōu)勢和供應鏈優(yōu)勢幾乎歸零，只能與競爭對手站在同一起跑線，打磨新的技術方案。在此背景下，涂鴉智能的業(yè)績自2022年初開始明顯下滑，投資者們也赫然發(fā)現(xiàn)，“全球最大的IoT PaaS公司”實則根基羸弱，危機四伏。

一方面，失去了技術優(yōu)勢和供應鏈優(yōu)勢后，涂鴉智能的用戶更容易地被對手所分流。去年四季度涂鴉智能客戶總數(shù)為4800家，但今年第三季度的客戶總數(shù)下降到了僅約3100個。與之相對應的是三季度營業(yè)收入的近乎腰斬。

有媒體觀察到，過去7年時間里，涂鴉的客戶總共曾有約4萬個。這些數(shù)字指向，涂鴉智能的客戶留存率和用戶粘性并不高。其只能不斷付出銷售成本以新客戶取代舊客戶，業(yè)績增長的確定性并不強。

投資者也逐漸發(fā)現(xiàn)，雖然涂鴉通過與海量的白牌廠商合作，成為賦能智能設備數(shù)量最多的IoT平臺，但卻并沒有形成很強的網(wǎng)絡效應。舊的B端客戶很容易流失，新的B端客戶還要耗費大量銷售費用來爭取。

另一方面，通過高性價比路線服務眾多白牌廠商，對涂鴉智能的技術要求并不高，這招致不少對于其技術實力的質疑，如客戶群的產品品控門檻低、做不了大客戶等。如雷峰網(wǎng)就曾指出，由于品控不達標，涂鴉圍攻美的多年未有成果。

To B企業(yè)在選擇客戶群時經常面臨的路線抉擇就是選擇少數(shù)穩(wěn)定的大客戶，還是海量的中小客戶。在IoT平臺中，亦有涂鴉的對手選擇專攻幾十、上百家大客戶。 

與之相比，涂鴉智能在市場下行周期抗擊市場風險的能力更弱，當全球消費電子市場遇冷，IoT終端市場出現(xiàn)需求減弱時，中小企業(yè)和白牌廠商更容易受到嚴重沖擊。

“未來三到五年內，可能無法實現(xiàn)盈利。”

對于當下的涂鴉智能來說，當以往建立的技術優(yōu)勢和供應鏈優(yōu)勢逐漸消失，當估值從千億調到幾十億元，其可以獲得的資本市場支持將大大減少。面對互聯(lián)網(wǎng)巨頭和創(chuàng)業(yè)公司的競爭壓力，想要重振業(yè)務變得愈發(fā)艱難。

以對手互聯(lián)網(wǎng)巨頭阿里為例，其以阿里云為依托，一方面在國內通過天貓精靈與硬件品牌上展開C端合作，另一方面在海外市場主打Combo方案與B端合作，甚至還投資了幾家涂鴉智能的競對。面對這樣級別的對手，涂鴉幾無勝算。

在三季報發(fā)布后，涂鴉智能董事兼CFO特別指出，其現(xiàn)金及記為短期投資的定期存款達約9.46億美元，這一數(shù)字甚至遠高于其在美股的市值。不過要靠其現(xiàn)有資源來重振業(yè)務仍然挑戰(zhàn)重重。

截至目前，涂鴉70%到80%的營收仍然來自于PaaS+模組，但模組本身的利潤率并不高，其產品物料成本幾乎透明。在激烈的市場競爭下，涂鴉智能的PaaS+模組業(yè)務也很難有高毛利率。加上研發(fā)投入費用和大量銷售費用，使涂鴉陷入持續(xù)性的虧損當中。

涂鴉智能在港股二次上市的招股說明書中也透露，未來依然要將大量資源用于研發(fā)投入，繼續(xù)在獲取客戶、提高品牌知名度上產生大量的營銷費用，未來三到五年內，可能無法實現(xiàn)盈利。

此外，涂鴉智能新的增長點SaaS業(yè)務也存在諸多問題。

眾所周知，SaaS是一個慢生意，絕大多數(shù)SaaS企業(yè)在創(chuàng)業(yè)初期會面臨較長時間的虧損，因為在初期的產品打磨階段需要大量研發(fā)投入來不斷迭代升級。

但涂鴉智能卻一口氣進入9個細分領域，包括智慧農業(yè)、智慧城市、工業(yè)物聯(lián)、智慧教育、智慧酒店等，而每一個領域里都已經有了實力較強的頭部企業(yè)，在資源有限的情況下分散投入，雖然可以較快做大營收，卻很難形成良性的收入增長，容易陷入“增收不增利”的局面當中。

出道即巔峰，涂鴉智能在資本市場的大起大落很好地展現(xiàn)了新興產業(yè)的兩面性：

一方面，新的風口意味著行業(yè)高速的增長和巨大的市場機遇，這給了新玩家們快速崛起的機會；

但另一方面，由于處于發(fā)展初期，行業(yè)標準、法規(guī)和客戶需求都在不斷變化，也給玩家和投資者們帶來巨大的風險和挑戰(zhàn)。

對于從巔峰跌落的涂鴉智能來說，物聯(lián)網(wǎng)賽道的紅利其實仍然存在。但在不斷變化革新的市場規(guī)則、技術路線下，與巨頭和新創(chuàng)業(yè)公司正面競爭的壓力與日俱增。留給其戰(zhàn)略調整和重振業(yè)務的資本雖然不少，但時間并不多。