未上市已成“棄股王”，國產(chǎn)信號(hào)鏈芯片是真的“不抗打”？

4月12日，蘇州納芯微電子股份有限公司（以下簡稱：納芯微）正式啟動(dòng)科創(chuàng)板IPO申購，網(wǎng)上申購代碼為787052，股票代碼688052。

4月18日，納芯微披露了上市發(fā)行結(jié)果公告，根據(jù)該公告顯示，本次發(fā)行價(jià)格為230.00元/股，發(fā)行數(shù)量為2,526.60萬股，其中戰(zhàn)略配售數(shù)量為246.0889萬股，回?fù)軝C(jī)制啟動(dòng)后，網(wǎng)下最終發(fā)行數(shù)量為1,408.1611萬股，網(wǎng)上最終發(fā)行數(shù)量為872.35萬股。

根據(jù)招股說明書顯示，納芯微本次公開發(fā)行股票計(jì)劃募資7.5億，其中4.39億用于信號(hào)鏈芯片開發(fā)及系統(tǒng)應(yīng)用項(xiàng)目，8900萬元用于研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目，2.22億元用于補(bǔ)充流動(dòng)資金項(xiàng)目。

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圖 | 納芯微本次公開發(fā)行股票計(jì)劃募資7.5億
圖源：納芯微招股說明書

事實(shí)上，根據(jù)最終募資情況顯示，單價(jià)230.00 元/股*發(fā)行數(shù)量2,526.60萬股=58.1118億元，相比計(jì)劃募資的7.5億元，超募了50.6118億元，妥妥的年度新股“超募王”，僅次于當(dāng)年的中芯國際。

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圖源：百度股市通

然而，在不到10天的時(shí)間內(nèi)，年度“超募王”的寶座還沒捂熱，納芯微就淪落為了A股歷史上的“棄購?fù)酢?。根?jù)發(fā)行結(jié)果公告顯示，納芯微網(wǎng)上發(fā)行數(shù)量為872.35萬股，最終中簽認(rèn)購數(shù)量為534.2萬股，中簽棄購數(shù)量為338.15萬股，棄購金額為7.78億元，棄購率高達(dá)38.76%，一舉超越當(dāng)年中國移動(dòng)的7.56億元，刷新了A股網(wǎng)上投資者棄購金額的新紀(jì)錄。而近7.78億元的包銷，對(duì)比300萬元的保薦費(fèi)和2億元的承銷費(fèi)，主承銷商光大證券的壓力也不小。

是什么造成了“超募王”到“棄購?fù)酢钡拇竽孓D(zhuǎn)？

資深投行人士王驥躍表示：“當(dāng)下市場情緒下，多只新股的破發(fā)可能引起很多投資者在中簽新股后產(chǎn)生猶豫，尤其對(duì)于高價(jià)股來說，中簽如果破發(fā)損失的絕對(duì)額將更大?！?/p>

事實(shí)上，截至4月18日，2022年共99只新股上市，其中有57只破發(fā)，破發(fā)率約57.6%。4月份更是破發(fā)的重災(zāi)區(qū)，13只新股中有11只破發(fā)，破發(fā)率高達(dá)84.6%。以4月8日上市的普源精電（688337.SH）和4月12日上市的唯捷創(chuàng)芯（688153.SH）為例，首日破發(fā)幅度竟然達(dá)到了34.66%、36.04%。

東方財(cái)富證券股吧內(nèi)，網(wǎng)友的回復(fù)也證明了這一點(diǎn)，且他們的心理價(jià)位在70元/股左右，對(duì)應(yīng)總市值70-80億元，這與浙商證券先前的市值預(yù)估312億元和光大證券最終給出的市值232億元（對(duì)應(yīng)2020年靜態(tài)PE達(dá)457.43倍，2021年靜態(tài)PE約105.37倍）相差甚遠(yuǎn)。

那么問題來了，納芯微到底值232億元嗎？網(wǎng)上投資者的顧慮又到底出自哪里？

納芯微作為一家國產(chǎn)信號(hào)鏈芯片的新秀企業(yè)，成立于2013年，靠傳感器信號(hào)調(diào)理ASIC芯片起家，后續(xù)又向集成式傳感器芯片、隔離與接口芯片、驅(qū)動(dòng)與采樣芯片領(lǐng)域擴(kuò)展，形成了信號(hào)感知、系統(tǒng)互聯(lián)與功率驅(qū)動(dòng)的產(chǎn)品布局。

根據(jù)招股說明書顯示，受益于芯片國產(chǎn)化的政策支持以及龐大的國內(nèi)市場需求，報(bào)告期內(nèi)最近三年（2018年-2020年），公司營業(yè)收入分別為 4,022.33萬元、9,210.32萬元、24,198.71萬元，年均復(fù)合增長率為 145.28%，呈現(xiàn)出較快的增長趨勢；扣除非經(jīng)常性損益后歸屬于母公司所有者的凈利潤分別為 201.84萬元、670.81萬元、4,049.28萬元，年均復(fù)合增長率為 347.90%，凈利潤也呈現(xiàn)出了快速增長的趨勢。而2021年度，公司營業(yè)收入為86,209.32萬元，同比增長 256.26%，扣除非經(jīng)常性損益后歸屬于母公司所有者的凈利潤為21,627.93萬元，年復(fù)合增長率為434.12%。

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圖 | 報(bào)告期內(nèi)，公司營業(yè)收入和凈利潤情況
圖源：納芯微招股說明書

此外，在報(bào)告期內(nèi)，公司收入主要來源于信息通訊、消費(fèi)電子及工業(yè)控制領(lǐng)域，銷售收入占比分別為 84.87%、86.51%、86.77%和 93.05%，而公司汽車電子領(lǐng)域的銷售規(guī)模仍處于起量階段，目前已進(jìn)入比亞迪、五菱汽車、長城汽車、一汽集團(tuán)、寧德時(shí)代等國內(nèi)主流終端廠商的新能源汽車供應(yīng)體系并實(shí)現(xiàn)批量裝車。

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圖 | 報(bào)告期內(nèi)，公司主營業(yè)務(wù)收入主要來源于信號(hào)感知芯片和隔離與接口芯片產(chǎn)品
圖源：納芯微招股說明書

根據(jù)Transparency market research的數(shù)據(jù)計(jì)算顯示，納芯微的傳感器信號(hào)調(diào)理ASIC芯片2020年國內(nèi)市場占有率為18.74%；根據(jù)Markets and Markets的數(shù)據(jù)顯示，納芯微的數(shù)字隔離類芯片2020年全球市場占有率為5.12%。

從公司不同產(chǎn)品來看，報(bào)告期各期，信號(hào)感知芯片毛利率分別為 56.03%、53.16%、51.97%和 50.12%；隔離與接口芯片毛利率分別為 54.67%、67.81%、57.04%和 55.09%，該兩類產(chǎn)品營業(yè)收入合計(jì)占公司各期主營業(yè)務(wù)收入的比重分別為94.54%、100.00%、98.12%和 76.95%。毛利率與本土同類型企業(yè)相比，差別不大，與國際大廠沒有太大可比性（國際大廠品類豐富，與信號(hào)鏈芯片國際巨頭亞德諾(ADI)相比，亞德諾擁有4萬多款產(chǎn)品，而納芯微只有800多款）。

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圖 | 本土同類型可比公司毛利率對(duì)比情況
圖源：納芯微招股說明書

值得一提的是，在年均50%以上的毛利率背后，納芯微產(chǎn)品的單價(jià)呈現(xiàn)出的一種下降的趨勢，這與這兩年國際廠商因?yàn)樵牧虾图庸こ杀旧蠞q的芯片成品漲價(jià)潮是違背的。此外，應(yīng)收賬款的金額和比例也在不斷增加，可見納芯微的議價(jià)能力一般。

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圖 | 納芯微主營產(chǎn)品平均單價(jià)變化一覽表
圖源：納芯微招股說明書

圖 | 報(bào)告期內(nèi)，納芯微的應(yīng)收賬款情況
圖源：納芯微招股說明書

更耐人尋味的是，在納芯微2018年起向華為供貨，2019年度的銷售金額占營收比近30%。但自2020年第四季度開始，華為向納芯微停單。而從近期媒體公布的華為供應(yīng)鏈全景圖中，納芯微也不在主要供應(yīng)商和替代料供應(yīng)商之中。

作為納芯微的股東之一，華為為何會(huì)會(huì)有此動(dòng)作？是疫情下的戰(zhàn)略考量，還是納芯微的產(chǎn)品和技術(shù)還不過關(guān)？

國產(chǎn)信號(hào)鏈芯片是真的“不抗打”嗎？

既然有技術(shù)上的疑問，那我們就來看看納芯微細(xì)分產(chǎn)品的技術(shù)參數(shù)情況和行業(yè)地位。

??? ?傳感器信號(hào)調(diào)理 ASIC 芯片

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圖 | 納芯微傳感器信號(hào)調(diào)理 ASIC 芯片代表產(chǎn)品與同行業(yè)可比公司的對(duì)標(biāo)型號(hào)產(chǎn)品在技術(shù)指標(biāo)上的具體對(duì)比情況
圖源：納芯微招股說明書

公司的傳感器信號(hào)調(diào)理ASIC芯片，主要應(yīng)用于汽車電子、工業(yè)控制和消費(fèi)電子等領(lǐng)域的傳感器產(chǎn)品。以NSA9260芯片為例，與同行業(yè)可比公司的對(duì)標(biāo)型號(hào)產(chǎn)品相比，ADC位數(shù)、DAC位數(shù)、過反壓保護(hù)和校準(zhǔn)能力等性能指標(biāo)上優(yōu)于國際競品。

??? ?集成式壓力傳感器芯片

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圖 | 納芯微集成式壓力傳感器芯片代表產(chǎn)品與同行業(yè)可比公司的對(duì)標(biāo)型號(hào)產(chǎn)品在技術(shù)指標(biāo)上的具體對(duì)比情況
圖源：納芯微招股說明書

集成式壓力傳感器芯片主要應(yīng)用于汽車的發(fā)動(dòng)機(jī)進(jìn)氣壓力傳感器、油箱蒸汽壓力傳感器、制動(dòng)助力壓力傳感器、工業(yè)真空度檢測和水位檢測等方面。以NSPAS1芯片為例，其過壓保護(hù)、精度、響應(yīng)時(shí)間和功耗等性能指標(biāo)上優(yōu)于國際競品。

??? ?集成式溫度傳感器芯片

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圖 | 納芯微集成式溫度傳感器芯片代表產(chǎn)品與同行業(yè)可比公司的對(duì)標(biāo)型號(hào)產(chǎn)品在技術(shù)指標(biāo)上的具體對(duì)比情況
圖源：納芯微招股說明書

集成式溫度傳感器芯片主要應(yīng)用于工業(yè)、醫(yī)療、便攜式設(shè)備、家用電器、可穿戴設(shè)備以及電腦、服務(wù)器等市場。以NST1001 芯片為例，其工作電壓、溫度轉(zhuǎn)換加傳輸時(shí)間、ESD
防護(hù)和功耗等性能指標(biāo)上優(yōu)于國際競品。

??? ?數(shù)字隔離芯片

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圖 | 納芯微數(shù)字隔離芯片代表產(chǎn)品與同行業(yè)可比公司的對(duì)標(biāo)型號(hào)產(chǎn)品在技術(shù)指標(biāo)上的具體對(duì)比情況
圖源：納芯微招股說明書

以NSi822X、NSi812X數(shù)字隔離芯片為例，其CMTI、ESD 防護(hù)、 工作電流等性能指標(biāo)上優(yōu)于國際競品。

??? ?接口芯片

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圖 | 納芯微接口芯片代表產(chǎn)品與同行業(yè)可比公司的對(duì)標(biāo)型號(hào)產(chǎn)品在技術(shù)指標(biāo)上的具體對(duì)比情況
圖源：納芯微招股說明書

以NSi8100 隔離接口芯片為例，其供電電壓、信號(hào)傳輸速率、 CMTI、ESD 防護(hù)、隔離耐壓等性能指標(biāo)上達(dá)到或者優(yōu)于國際競品的水平。

??? ?驅(qū)動(dòng)芯片

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圖 | 納芯微驅(qū)動(dòng)芯片代表產(chǎn)品與同行業(yè)可比公司的對(duì)標(biāo)型號(hào)產(chǎn)品在技術(shù)指標(biāo)上的具體對(duì)比情況
圖源：納芯微招股說明書

以NSi6602 驅(qū)動(dòng)芯片為例，其驅(qū)動(dòng)能力、傳輸延時(shí)、絕緣工作電 壓等性能指標(biāo)上達(dá)到或優(yōu)于國際競品，另外，部分隔離驅(qū)動(dòng)芯片產(chǎn)品的封裝形式 通過了 AEC-Q100 認(rèn)證，可應(yīng)用于新能源汽車車載電源。

??? ?采樣芯片

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圖 | 納芯微采樣芯片代表產(chǎn)品與同行業(yè)可比公司的對(duì)標(biāo)型號(hào)產(chǎn)品在技術(shù)指標(biāo)上的具體對(duì)比情況
圖源：納芯微招股說明書

以NSi1300 隔離采樣芯片為例，其采樣精確性一般，增益誤差、偏置誤差、非線性度誤差均達(dá)到或優(yōu)于國際競品；CMTI 性能優(yōu)于國際競品，其最小值達(dá)到了±100kV/μS，擁有優(yōu)秀的抗干擾能力，能夠助力客戶實(shí)現(xiàn)更高魯棒性的系統(tǒng)設(shè)計(jì)，提高功率密度。

綜上，納芯微在產(chǎn)品技術(shù)上還是擁有一定的積累和競爭力的，這意味著國產(chǎn)替代的競爭力不只是價(jià)格，更要在技術(shù)指標(biāo)和性能上有優(yōu)勢才行。而華為停單納芯微，可能是某種終端市場受到國際環(huán)境和疫情影響的結(jié)果，在華為停單后，納芯微的營業(yè)額增長速度仍然十分驚人，可以在一定程度上證明這一點(diǎn)。至于整體單價(jià)下調(diào)，主要還是受到起量的影響比較大，但本土中小企業(yè)議價(jià)能力不足的問題還是存在。

寫在最后

根據(jù)IC Insight的統(tǒng)計(jì)，TI、ADI、Infineon、Renesas等前十大模擬芯片廠商共占據(jù)了約62%的市場份額。目前，納芯微的產(chǎn)品在某些細(xì)分賽道上擁有一定的競爭力，但模擬芯片的類別是非常多的，目前國產(chǎn)信號(hào)鏈芯片的布局呈現(xiàn)的是多點(diǎn)開花的狀況，各家本土企業(yè)的產(chǎn)品市場占有率在整個(gè)模擬芯片領(lǐng)域仍然很低。