庫存全線攀升，拐點在哪？

主動創(chuàng)造景氣

行業(yè)是否觸底，未來景氣度如何？芯謀研究自《中國半導體設備三年成績單》之后，再次用數(shù)據(jù)來回答關鍵問題。

這次我們的工具是各細分領域的芯片庫存。庫存是企業(yè)最關鍵的數(shù)據(jù)之一，在反映企業(yè)與行業(yè)狀況時甚至比利潤都更能說明問題。事先說明一點，由于目前存儲器在主要芯片大類中是最為供過于求的產(chǎn)品，以至于存儲巨頭SK、Hynix和Micron在今年上半年的芯片供應商排名中掉出前十。為避免數(shù)據(jù)過于失真干擾判斷，我們排除處于極端情況的存儲器，選取存儲器之外的廠商進行研究。

國際巨頭庫存持續(xù)攀升

我們觀察了排名靠前的國際半導體龍頭廠商的每季度庫存（按周轉(zhuǎn)天數(shù)計，以下皆如此），發(fā)現(xiàn)自2021年以來，普遍呈現(xiàn)顯著的波動向上趨勢。除NVIDIA外，其他企業(yè)今年Q1庫存均為最近九個季度的最高值。這是因為AI對GPU的超強帶動作用，NVIDIA的庫存大幅下降。從庫存也不難解釋為何TI罕見地發(fā)起模擬芯片價格戰(zhàn)。

圖1：國際半導體龍頭每季度庫存天數(shù)（2021Q1-2023Q1）

我們把上述多家龍頭按領域分為計算、通信&消費、綜合（主要是工業(yè)和汽車）三大類。觀察它們的平均庫存，發(fā)現(xiàn)綜合類的芯片庫存竟然一直多于通信&消費類。

這應該是三個方面的原因所致：一是疫情以來的汽車缺芯，ST、NXP、Infineon等都在設法加大MCU和功率半導體的供應。隨著庫存增加，目前汽車產(chǎn)業(yè)基本不缺芯了；二是這些芯片商業(yè)周期比較長，相對更新?lián)Q代較慢，不怕滯銷，所以庫存多且增長快；三是汽車消費和工業(yè)需求，相對手機等領域更為堅挺。

圖2：國際半導體龍頭三大類芯片庫存天數(shù)

出乎大多數(shù)人意外的是，最艱難的消費領域——手機消費通信&消費類的芯片庫存反而最低。這是因為Qualcomm、聯(lián)發(fā)科這樣的手機芯片公司很介意高庫存，手機芯片更新?lián)Q代太快，所以一直大力控制庫存。另外，也有這些企業(yè)對消費領域繼續(xù)謹慎的考量。

在計算類中，雖然NVIDIA表現(xiàn)超群，但受Intel和AMD的CPU拖累，最近三個季度庫存周期最長。Intel也是這八家龍頭中，近期業(yè)績表現(xiàn)最令人擔憂的公司。

本土公司庫存今年暴增

排名靠前的國內(nèi)半導體龍頭廠商的每季度庫存變化可謂一波三折，較國際企業(yè)更復雜。

受2022上半年上海疫情影響，產(chǎn)品交付不順暢，當時庫存達到相對高位。隨著疫情的逐漸平息，庫存逐步回落。但2022下半年全國經(jīng)濟下滑明顯，對芯片的需求急劇下滑，又導致2023Q1庫存暴增，很多公司得庫存甚至超過了疫情期間，以低端CIS為主的格科微的庫存增長尤為驚人。這其中也有企業(yè)高估疫情放開之后行情恢復力度，備貨過多的因素。

圖3：本土半導體企業(yè)每季度庫存天數(shù)（2021Q1-2023Q1）

仍然是按計算、通信&消費、綜合（主要是工業(yè)和汽車）三大類來劃分。華潤微、晶豐明源等綜合類公司庫存表現(xiàn)明顯好于格科微、卓勝微、海光、瀾起等通信和計算類公司。顯然，手機、計算機等終端的需求下滑得太厲害。

圖4：本土半導體企業(yè)三大類芯片庫存天數(shù)

Foundry業(yè)績不見起色

在調(diào)整周期，相比設計企業(yè)芯片制造大平臺對抗周期波動的優(yōu)勢就充分顯露出來。盡管代工龍頭業(yè)績也有下滑，但相比大多數(shù)芯片企業(yè)，依然有東方不亮西方亮的從容。

臺積電2023Q2營收預計157億美元，同比下滑13.7%；預期2023Q3營收171億美元。雖然環(huán)比增長，但遠低于去年同期的202億美元，這還是有NVIDIA的GPU大單支撐的情況下拿到的成績。

國內(nèi)代工龍頭的營收有起有伏。從2022Q1起，中芯國際產(chǎn)能利用率連續(xù)四個季度下滑，2023Q1已經(jīng)跌破70%。營收和產(chǎn)出也同步下降，2023Q1同比下滑20.6%，環(huán)比下滑9.8%。預計2023Q2環(huán)比增長約6%至約15.5億美元，但相比去年同期的19億美元下降18.4%。

由于一些特殊情況，中芯國際12吋線開始回暖，預計給2023Q3業(yè)績帶來利好。但這樣的利好的持續(xù)性還有待市場檢驗，預計利好影響不超過今年。

未來景氣度的關鍵詞——分化

結(jié)合芯片供應商和Foundry的表現(xiàn)來看，目前行業(yè)整體景氣度并無觸底反彈的跡象，只有個別公司有少許亮點。這個亮點并無普遍性，它的出現(xiàn)得益于新技術的帶動，但大部分消費領域目前并沒有出現(xiàn)足以打動市場的新技術和新應用，所以對于未來的研判也只能謹慎以待。

芯片需求與宏觀經(jīng)濟息息相關，為此我們還觀察了煤、鐵、鋁、銅、聚乙烯等生產(chǎn)制造業(yè)所需的大宗商品期貨價格走勢，發(fā)現(xiàn)均處于近兩年的中低位，側(cè)面說明市場對未來國內(nèi)外宏觀經(jīng)濟尤其是制造業(yè)的預期不高。

不過，考慮到半導體的戰(zhàn)略性、基礎性、武器化（被美國用作制約中國崛起的重要手段）等特殊屬性，半導體產(chǎn)業(yè)有超脫于宏觀經(jīng)濟走出獨立行業(yè)的機會。但就全球范圍來看，基于芯片的真實需求很難持續(xù)超脫于宏觀經(jīng)濟，整個行業(yè)也就無法出現(xiàn)長時間大幅度的反彈。

至于中國的半導體產(chǎn)業(yè)，因為獨特產(chǎn)業(yè)環(huán)境和制裁之下的不確定性，如PC、手機、家用電器等產(chǎn)品制造外遷，而汽車、新能源、現(xiàn)代智能制造等行業(yè)又在逆境中走強，國內(nèi)市場對于芯片的需求處于復雜多變的階段。得以于廣闊的國內(nèi)市場和繁多的應用場景，產(chǎn)業(yè)目前雖處于消極中但未來不乏積極因素。相比AI這種級別的前沿創(chuàng)新，國內(nèi)有一些細分領域的創(chuàng)新機會。把握住這些新技術和新需求的企業(yè)會率先迎來逆轉(zhuǎn)和景氣度。

樂觀來看，滿足國內(nèi)客戶大算力運算、高帶寬存儲、高速傳輸、高精度信號鏈、工業(yè)和汽車級的高可靠性等需求的產(chǎn)品，現(xiàn)在就已經(jīng)走在景氣的路上。反之，過于依賴普通的PC、手機、家用電器需求的公司，即使到明年，也未必迎來絕地反彈。

總之，在全球市場重構(gòu)，國內(nèi)經(jīng)濟動能轉(zhuǎn)換的特殊時期，國際國內(nèi)企業(yè)都遭遇不小考驗。我們一方面要做好繼續(xù)過冬心理建設和物質(zhì)儲備，另一方面要積極尋找亮點，主動創(chuàng)造景氣。