中國電網(wǎng)設(shè)備，大牛股扎堆，憑什么？

最近幾年，A股有一條不被市場(chǎng)關(guān)注的黃金賽道——電網(wǎng)設(shè)備，逆勢(shì)走出了多只超級(jí)大牛股，包括國電南瑞、思源電氣、中國西電、許繼電氣、平高電氣等。被大家視為“聰明資金”的北向資金持續(xù)用真金白銀表達(dá)態(tài)度，賺得缽滿缽滿。據(jù)統(tǒng)計(jì)，北向資金最新持有國電南瑞324億元，位列A股重倉股第9名。持有思源電氣、平高電氣股份比例為14.27%、12.03%，位列第8名、18名。電網(wǎng)設(shè)備賽道憑什么這么牛？

01、基本面印證高景氣度

巴菲特曾說過，市場(chǎng)長期看是稱重機(jī)。多家電氣龍頭股價(jià)亮眼背后一定是有業(yè)績基本面作為支撐。2019—2023年，國電南瑞、思源電氣、中國西電、許繼電氣、平高電氣營收年復(fù)合增速分別為12.3%、18.2%、8%、11.97%、-0.19%。從營收增長看，中國西電增長不算快，平高電氣更是出現(xiàn)負(fù)增長，其余三家均保持雙位數(shù)高增。不過，五家龍頭歸母凈利潤則均表現(xiàn)出絕對(duì)高增長，年復(fù)合增速分別為13.4%、29.3%、21%、20.9%、37.5%。

其中，國電南瑞要慢一些，與業(yè)務(wù)規(guī)模最大有一定關(guān)聯(lián)，而營收表現(xiàn)不佳的平高電氣利潤增長表現(xiàn)卻是最好的。再看2024年前三季度，五家龍頭同樣保持高增，歸母凈利潤同比增速分別為7.5%、29.9%、45.3%、10.4%、55%，整體優(yōu)于營收同比表現(xiàn)。這說明了五家龍頭盈利能力有持續(xù)提升。截止2024年前三季度末，思源電氣毛利率最高，為31.4%，比其余四家均要高一些。

拉長時(shí)間看，思源電氣、國電南瑞整體均高于其余三家，盈利能力更強(qiáng)一些。值得注意的是，平高電氣毛利率從2021Q3的12.3%大幅飆升至2024Q3的24.3%，改善最為明顯。

三費(fèi)費(fèi)用率控制方面，平高電氣為10.5%，為五家最低。國電南瑞、思源電氣、中國西電相差不大，在13%-14.5%之間。凈利率方面，國電南瑞、思源電氣最高，均在14.5%以上，許繼電氣、平高電氣在10%以上，而中國西電最低，僅有6.5%。盈利能力跟業(yè)務(wù)有莫大關(guān)聯(lián)，中國西電主營全范圍變壓器等業(yè)務(wù)，主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手包括特變電工、明陽電氣等龍頭，競(jìng)爭(zhēng)更為激烈一些，利潤率位列五家最低。

整體看，思源電氣在五家中盈利能力突出，成長性相對(duì)靠前。有意思的是，這家還是民營企業(yè)，其余4家均為國企或央企。此外，思源電氣最新合同負(fù)債為22.36億元，較去年末大增50%以上，表明下游需求景氣度很高。

此外，10月30日，國家電網(wǎng)發(fā)布2024年第五批輸變電項(xiàng)目中標(biāo)結(jié)果，思源電氣中標(biāo)金額為6.47億元，同比增長50.4%，其余平高電氣、國電南瑞、許繼電氣中標(biāo)金額為4.97億元、5.64億元、2.54億元。這表明思源電氣競(jìng)爭(zhēng)力不俗，新增訂單偏多。綜上可見，五家電網(wǎng)設(shè)備企業(yè)基本面表現(xiàn)印證了行業(yè)正處于高景氣度周期。

02、國內(nèi)市場(chǎng)提速驅(qū)動(dòng)力

電網(wǎng)投資解決的是火電、水電、風(fēng)電、光伏等發(fā)電端到終端下游需求的重要環(huán)節(jié)，主要涉及輸變電以及配用電，前者占投資總額的46%左右，后者占比54%左右。需求主要來源三大部分，包括41%的新建、40%的線路升級(jí)以及19%的線路替換。在電網(wǎng)投資中，特高壓是其重要組成部分。2023年，特高壓輸電項(xiàng)目投資額為2125億元，占比約25%。其中，特高壓又分為直流特高壓以及交流特高壓。

在直流特高壓設(shè)備制造中，換流變壓器、換流閥、組合電器、電容器、電抗器占國網(wǎng)典型招標(biāo)項(xiàng)目的比例為45%、15%、10%、6%、4%。在換流變壓器中，中國主要玩家包括特變電工、中國西電、保變電氣等。換流閥中，主要玩家為國電南瑞、許繼電氣、中國西電等。組合電器中，主要玩家包括平高電氣、思源電氣等。

縱觀歷史，中國電網(wǎng)投資整體具有一定周期性。上一輪景氣周期為2012-2016年，投資總額從3661億元增加至5431億元。此后四年時(shí)間內(nèi)，投資總額波折下滑，2020年僅為4896億元，較2016年巔峰回落近10%。

之后，電網(wǎng)投資再度迎來一波景氣周期。2023年，電網(wǎng)投資總額為5275億元，同比增長5%，較此前兩年有所加快。據(jù)國家電網(wǎng)預(yù)測(cè)，2024年投資總額將超過6000億元，同比提升幅度高達(dá)14%以上。

電網(wǎng)投資增速為什么越來越快？主要驅(qū)動(dòng)力又是什么？風(fēng)電、光伏發(fā)電規(guī)模及速度遠(yuǎn)超此前規(guī)劃預(yù)期，電網(wǎng)投資必然加快節(jié)奏。2020年底，中國風(fēng)電、光伏總裝機(jī)量為5.3億千瓦時(shí)。到2024年上半年，風(fēng)電、光伏總裝機(jī)量已經(jīng)高達(dá)11.8億千瓦，占全國總裝機(jī)量的38%，發(fā)電總量超過9000億千瓦，占到全國發(fā)電量的20%，遠(yuǎn)超國家能源局預(yù)計(jì)2025年占比的16.5%。三年半時(shí)間，中國風(fēng)光總裝機(jī)量大幅增長7億千瓦時(shí)，保守總投資額超過3萬億元。

另據(jù)朱雀基金統(tǒng)計(jì)，2022-2023年，發(fā)電側(cè)投資額總體同比增長30.3%、30.1%，而電網(wǎng)投資同期分別增長1.2%、5.4%?？梢?，新能源發(fā)電與電網(wǎng)投資存在周期錯(cuò)配。一方面，電網(wǎng)投資屬于計(jì)劃驅(qū)動(dòng)，首先要納入國家能源局電力規(guī)劃，再從國網(wǎng)發(fā)展規(guī)劃分配至地方公司年度規(guī)劃，再到預(yù)算、設(shè)計(jì)、建設(shè)，整個(gè)項(xiàng)目建設(shè)周期平均為3-5年，而新能源發(fā)電屬于市場(chǎng)驅(qū)動(dòng)，項(xiàng)目籌備一年，建設(shè)半年，項(xiàng)目總耗時(shí)僅為2年。另一方面，2023年之前受疫情沖擊，電網(wǎng)投資項(xiàng)目開工進(jìn)度不及預(yù)期，部分工作量被迫延后，直到2023年，開始加碼提速了。

為了加快新能源發(fā)電消納，國家能源局于2024年5月發(fā)布，《關(guān)于做好新能源消納工作保障新能源高質(zhì)量發(fā)展的通知》，提出新投產(chǎn)37條、開工33條配套電網(wǎng)項(xiàng)目。總之，中國電網(wǎng)投資迎來新一輪景氣周期，特高壓產(chǎn)業(yè)鏈上的核心企業(yè)均將會(huì)有一波紅利。

03、海外需求量價(jià)齊升

縱觀海外電網(wǎng)投資市場(chǎng)，其驅(qū)動(dòng)力與中國市場(chǎng)不太一致，前者替換、升級(jí)需求更大，而后者新建需求更大。據(jù)國際能源署（IEA）統(tǒng)計(jì)，全球發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體超過50%的電網(wǎng)設(shè)備運(yùn)營已經(jīng)超過20年，部分基礎(chǔ)設(shè)施更是超過50年（正常使用年限一般為30-40年），僅23%電網(wǎng)設(shè)施在10年以內(nèi)。要知道，設(shè)備老化不但會(huì)有運(yùn)營上的風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)還會(huì)帶來輸電環(huán)節(jié)中更多的能源消耗，必然會(huì)驅(qū)動(dòng)電網(wǎng)設(shè)備升級(jí)換代。

此外，過去幾年里，歐美電網(wǎng)投資增長大幅滯后于新能源裝機(jī)——2023年，西班牙、英國、意大利等地新能源項(xiàng)目并網(wǎng)等待時(shí)間高達(dá)3-5年，美國平均等待時(shí)間也從3年提升至5年。以上兩大因素，共同驅(qū)動(dòng)歐美電網(wǎng)投資市場(chǎng)迎來新一輪投資周期。不過，最近十年內(nèi)，海外大型電力設(shè)備企業(yè)，包括西門子、ABB、施耐德、伊頓、三菱電機(jī)、日立等龍頭，資本性支出整體持續(xù)下行，占營收比例已經(jīng)下滑至3%左右。

海外電力設(shè)備龍頭投資產(chǎn)能保守，而電網(wǎng)投資需求持續(xù)增長，以致于海外市場(chǎng)相關(guān)電氣設(shè)備整體處于漲價(jià)趨勢(shì)之中。數(shù)據(jù)顯示，2020年以來，全球變壓器均價(jià)上漲60%以上，個(gè)別其他品類漲價(jià)超80%。

在此大背景下，中國電氣設(shè)備業(yè)出海迎來東風(fēng)。據(jù)華泰證券統(tǒng)計(jì)，2021、2022、2023年前11月，中國變壓器、高壓開關(guān)出口增速分別為12%、21%、14%與12%、17%、25%。從2021年開始，中國變壓器出口金額中樞提升至42億美元，而此前2014-2020年出口金額幾無增長，中樞在31億美元。高壓開關(guān)出口規(guī)模同樣保持較高增長。這樣一來，中國電氣龍頭海外市場(chǎng)業(yè)務(wù)也迎來較好增長。

據(jù)Wind，截止2024年上半年，國電南瑞、思源電氣、中國西電、許繼電氣、平高電氣海外營收占比分別為4.35%、26.17%、14.11%、2.16%、6.53%?？梢姡荚措姎?、中國西電海外業(yè)務(wù)占比更高，將充分受益于海外市場(chǎng)較高景氣度。

總而言之，國內(nèi)外電網(wǎng)投資賽道均迎來了景氣共振周期，A股相關(guān)優(yōu)質(zhì)龍頭業(yè)績?cè)鲩L與盈利能力也有望向上共振，值得密切跟蹤關(guān)注。